美國私募信貸市場流動性壓力升溫，貝萊德 260 億美元基金限制贖回

一、背景脈絡：私募信貸市場的快速擴張

2008 年全球金融危機後，銀行監管顯著加強，大量企業融資需求逐步轉向非銀行金融機構。由資產管理公司提供的直接貸款（Direct Lending）迅速崛起，形成規模逾 2 兆美元的全球私募信貸市場。

此類基金主要投資於中型企業貸款、槓桿收購融資、浮動利率企業債務。其核心特徵包括：資產流動性低（企業貸款通常無公開市場交易）、投資期限長（貸款期限通常為 5–7 年以上）、投資人可部分贖回（允許季度或年度回購，通常 5%）。

這種結構使投資人誤以為資產具有一定流動性，但實際底層資產難以快速出售，因此在市場壓力時容易出現流動性錯配。

二、事件經過：信貸市場贖回壓力浮現

BlackRock 限制基金贖回

2026 年第一季，BlackRock 旗下 HPS Corporate Lending Fund（HLEND）出現明顯贖回需求。

．基金規模：約 260 億美元

．贖回申請：約 9.3% 基金份額

．基金條款：每季最多回購 5%

因此基金僅兌付部分贖回申請，其餘被延期處理，正式啟動限贖機制。這顯示投資人對私募信貸市場流動性的疑慮開始顯現。

Blackstone 旗艦基金出現創紀錄贖回

Blackstone 管理的 BCRED（Blackstone Private Credit Fund）為全球最大零售私募信貸基金之一。

2026 年第一季情況：贖回申請約 7.9%，季度回購限制約 5%。為避免限贖，Blackstone 採取措施：公司與高管投入約 4 億美元資金，用於滿足額外贖回需求。最終基金仍完成 100% 贖回支付，但顯示資金流出壓力正在增加。

Blue Owl 調整基金流動性機制

另一家大型私募信貸管理公司 Blue Owl 亦出現市場壓力。部分 BDC 基金採取措施：出售約 14 億美元貸款資產，成交價格接近面值。同時公司宣布取消季度贖回機制，改為透過逐步返還資本提供流動性。

市場對此反應明顯：Blue Owl 股價一度跌破 10 美元上市價，空頭部位上升至歷史高位。顯示投資人開始重新評估私募信貸基金的流動性風險。

三、影響與風險：流動性錯配與信用周期

1. 半流動性基金結構風險

私募信貸基金通常允許投資人定期贖回，但底層資產難以迅速變現。當贖回需求上升時，基金管理人通常只有三種選擇：限制贖回、出售貸款資產、以自有資金接盤。

若大量基金同時出售資產，將導致市場價格下降，並可能觸發更多贖回。

2. 信用基本面惡化

信用評級機構數據顯示，美國私募信貸違約率在 2025 年達 9.2%，違約主要集中於中小企業與高槓桿借款人。在高利率環境下，借款人的利息負擔顯著增加，進一步加大信用壓力。

3. 潛在死亡螺旋機制

若贖回壓力持續上升，將導致：贖回增加 → 基金出售貸款 → 市場估值下降 → NAV 下調 → 投資人進一步贖回的死亡螺旋循環。此循環與過去金融危機中的流動性擠兌機制具有一定相似性。

但目前尚未出現銀行體系層級的系統性風險。

四、三大事件比較

五、結論

近期 BlackRock、Blackstone 與 Blue Owl 相關事件顯示，美國私募信貸市場正面臨首次顯著流動性壓力測試。

當前狀態： 投資人贖回需求明顯上升、多家大型基金已接近或觸及贖回上限。私募信貸產品結構性流動性錯配開始顯現，半流動性基金難以應對集中贖回。信用周期轉弱加劇市場壓力，違約率上升使投資人風險意識提高。

與 2008 年的差異： 目前問題仍主要集中於非銀行金融體系與私募資產管理機構，尚未出現銀行系統性失序。

未來三個關鍵觀察變數：

1. 私募信貸違約率是否持續上升

2. 基金是否大規模啟動限贖

3. 資產估值是否出現明顯折價。

若上述因素同時惡化，私募信貸市場可能進入更深層的信用調整周期。